由中国证券报举办的第五届中国私募金牛奖颁奖典礼暨高端论坛于日在深圳市蛇口希尔顿南海酒店举行。论坛主题为私募新时代：光荣与梦想。下午，第五届中国私募金牛奖评选结果正式揭晓，成功评出重阳、星石、朱雀、展博等一批长期优胜公司。同时，参会嘉宾将就当前宏观经济形势等问题展开了分析和讨论。
日期：日 14:00―17:40　　　日 09:00―12:00地点：深圳市蛇口希尔顿南海酒店
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私募新时代：光荣与梦想（4月12日）
第五届中国私募金牛奖颁奖典礼暨高端论坛时间：日（星期六）14：00地点：深圳&&颁奖典礼主持人：尊敬的各位来宾，女士们、先生们，大家下午好！欢迎来到2014年第五届“中国私募金牛奖”颁奖典礼暨高端论坛现场，我是中国证券报?中证视频的主持人王晶，很高兴在这个春光明媚的4月与各位相聚在深圳。私募新时代：光荣与梦想――这是我们今年的主题，我想这也是我们在座各位身处重要历史节点需要一起进行的思考。2013年，私募基金正式结束十年“灰色身份”，新基金法颁布实施，首批私募基金管理机构正式获得登记证书，国内成立了第一只由私募基金管理人独立发行的真正意义上的私募基金，行业发展如沐春风；在这一年，私募行业积极进取、不断创新，传统股票私募管理人纷纷设立自己的对冲策略产品，相对价值、管理期货、宏观对冲、股票多空等各种对冲型私募产品如雨后春笋般涌出，行业创新达到崭新高度；同样在这一年，阳光私募、券商集合、基金专户、保险资管、银行理财、信托差别等各类理财产品彼此竞争，彼此融合，大资管时代方兴未艾。那么站在变革的时点上，如何应对前所未有的挑战？如何把握机会成就梦想？如何为持有人创造持续稳定的回报？希望通过今天的活动，每个人都能找到自己心中的答案。下面，首先请允许我为各位介绍今天光临现场的嘉宾：中国基金业协会会长孙杰先生；国务院国资委研究中心副主任卢永真先生；深圳证券交易所基金部主任陈文权先生；中国经济体制改革研究会高级研究员、民生证券研究院副院长管清友先生；美的集团总裁栗建伟先生；深圳投资基金同业公会副会长刘东耀先生。&来自协办方的领导：国信证券董事长何如先生；国信证券副总裁陈革先生；来自主办方的领导：中国证券报社董事长、社长兼总编辑林晨先生；中国证券报首席经济师卫保川先生，中国证券报副总经理曹志为先生。同时，还要感谢在周末前来参加颁奖典礼的众多基金、证券、银行及信托业的人士，感谢中证网和金牛理财网的全程直播，以及众多来自新闻媒体的朋友，欢迎大家的到来！4月正是春光明媚、草长莺飞的季节，中国私募金牛奖也在这一派春光中迎来第五届评选。一直以来，中国证券报秉承宗旨和责任，联合多家券商代表组成评选小组，根据专业和效率原则，采用定量和定性指标相结合的方法，坚持公开、公平、公正的原则，评选出为投资者带来持续稳健收益的私募基金。这五年来，私募金牛奖得到了市场的广泛认同，那么作为主办单位，此时的心情是如何的呢？有请“中国私募金牛奖”主办单位――中国证券报社长林晨先生致辞。林晨：尊敬的孙杰会长、何如董事长，各位来宾，下午好！今天，我们又一次相聚深圳，共同迎来了第五届中国私募基金金牛奖颁奖盛会，首先欢迎大家的到来，更感谢五年来大家对私募基金金牛奖的持续关注和支持！今年是新基金法正式实施的第一年，年初中国证券投资基金业协会发布了《私募投资基金管理人登记和基金备案试行办法》，登记备案制度全面实施，一大批优秀私募公司已完成备案。这标志着阳光私募基金在走过了十个年头之后，终于告别了自然生长的年代，获得了“正规军”的番号，进入公平竞争的阳光地带。这无疑是私募基金行业值得庆贺的大事和业界发展的重要里程碑，从此，私募基金行业的发展、监管和自律将更加地规范和有章可循；我国私募资产管理机构的阳光化、规范化和规模化发展也必将迈出更加坚实而迅捷的步伐，迎来一个跨越式创新发展的全新时代。&十年铸剑不寻常。到2013年底，阳光私募行业资产管理规模约2000亿元，私募公司发展到460家，产品数量发展到目前的1700多只。实事求是地说，这个规模虽然也是业界连年努力持续增长的可贵成果，但与中国旺盛的高端理财市场需求相比，差距是显而易见的；与成熟市场中动辄管理上千亿美元规模的私募基金相比，中国的私募基金还很稚嫩弱小。然而正因其弱小，也预示着这一行业拥有巨大的发展潜力和发展空间。我们有理由相信，不久的将来，在座的各位中，将产生业内翘楚和真正的投资大鳄。&作为阳光私募行业的同行者和见证者，私募金牛奖评选致力于发现能创造超额绝对回报的阳光私募公司和投资经理，并促进市场各方支持他们为投资者创造更多回报。经过五年的探索和实践完善，我们也正在走向成熟。&首先，阳光私募的评选标准得到了市场的广泛认同，无论是最初的股票策略，还是后来完善的债券策略、对冲策略，都以科学公允的评价体系实现了对长期核心投资能力的发现，有效规避了短期业绩大起大落的风险，同时积极鼓励了各方面的业务创新，确保评出最优秀的私募机构和投资经理，自第一届私募金牛奖评选四年以来，沪深300累计下跌35%，而金牛私募整体取得了13%的正收益，真正代表了国内基金业的最高水平；第二是评选出了一批业绩持续稳定的优秀私募，过去五年正是中国经济转型中市场的低迷多变期，投资者普遍失望彷徨，但我们坚持长期业绩和风险控制并重，成功评出重阳、星石、朱雀、景林、展博等一批长期优胜公司，同时有效剔除了一些短期业绩昙花一现的私募。统计表明，连续五届获奖的公司有两家，连续三届获奖的接近50%，表现出了高度的持续性，已经形成领跑国内私募的第一方阵团队，这为广大高端客户提供一批可信赖的投资机构和基金产品，事实上金牛公司的规模成长也是最快的；第三，金牛奖的市场影响力不断扩大，在客观上树立了规范创新发展的行业标杆，倡导了积极稳健的投资理念，引导了更多私募机构认同、实践这一发展路径，促进了行业的健康发展。&2014年注定是载入中国私募基金史册的一年，它为我们这个新兴的行业开辟了广阔的发展道路，也为私募基金行业的优胜者们提供实现远大梦想的现实平台。私募金牛奖将一如既往的坚持高标准、严要求，积极务实创新，为投资人选出更多能实现理想收益的私募管理人。&在衷心祝贺今天获奖者的同时，我要特别感谢国信证券、海通证券、招商证券、天相投顾、银河证券、中信证券、民生证券、上海证券等评委和观察员单位，是你们的专业能力和辛勤付出使得金牛奖如此精彩；也再次感谢本次活动的专业支持和独家协办方国信证券，感谢今天的各位演讲嘉宾、各方支持机构和媒体朋友！谢谢大家！&主持人：谢谢林总的精彩致辞。私募金牛奖经过五年的发展，确立了一套科学严谨的评价体系，也确实发现了一批能够为投资人带来持续稳健回报的私募管理人。不过我们也深知，未来会面临更多的风雨和挑战。很庆幸，在前行的路上，一直有在座各位的支持与陪伴，尤其是我们的协办方――国信证券一直以来的大力支持。下面有请本届颁奖典礼暨高端论坛的专业支持及独家协办方――国信证券董事长何如先生致辞。&何如：尊敬的林晨社长、孙杰会长、各位来宾，女士们，先生们下午好！今天我们在这里与中国证券报共同举办第五届中国私募基金金牛奖颁奖典礼。非常荣幸国信证券能够借助中国私募基金金牛奖这个最有影响力的平台，为中国私募基金行业的健康发展贡献自己的一份力量。在此，我代表国信证券对今天获奖的基金经理和获奖单位，致以热烈的祝贺，向长期以来支持国信证券发展的朋友们表示衷心的感谢！刚刚过去的2013年是不平凡的一年。第一，创业板的繁荣成就了许多成长型私募基金，2013年是他们长期耕耘后开始收获的一年；第二，在钱荒、利率市场化背景下，2013年发生了中国历史上最大规模的一次债市调整，这是对所有债券策略私募管理人的巨大考验，从积极的角度看，正是一次次危机的推动了债券私募种群的不断进化；第三，在2013年我们在业务开展中看到，越来越多具有真正专业能力的量化型、对冲型、事件型、期货型私募基金获得了投资者的认可，我们不仅为这些新型私募管理人高兴，更为中国投资者开始能够享受到与欧美成熟市场相匹配的全面投资服务而倍感欣慰。不平凡的2013年还只是前奏，2014年将会开启中国私募基金的新纪元。今年1月17日，中国证券投资基金业协会发布了《私募投资基金管理人登记和基金备案办法（试行）》，不到3个月，已经有四批共230家机构登记为私募管理人。纳入监管，增强公信力而不过分束缚私募的投资方式，这将是中国私募基金行业的重大利好，我们能够预见到私募基金在持续增量资金涌入后的繁荣。今年3月7日，11超日债成为中国历史上第一单标准债务工具的实质性违约，这一事件有助于推动中国信用债市场的重新定价，更加市场化、利差更加合理的债券市场，将为真正有核心能力的债券私募管理人提供脱颖而出的机会。此外，个股期权、股指期权，更多品种的股指期货、债券期货可能在2014年登上历史舞台，只有当这些与国际接轨的对冲、杠杆工具越来越便利时，优秀的投研基因才能够摆脱束缚，得到最有效地表达，转化为现实的投资业绩。国信证券作为中国私募金牛奖的专业支持和独家协办方，一直与私募基金行业保持着密切的合作。早在2004年年初，国信证券就参与了第一只私募基金的创新和发行，不仅如此，凭借快人一步的敏锐嗅觉和专业专心的服务精神，国信在私募基金方面的各项研究成果正在迅速向产品与服务的转化。在经纪服务方面，国信证券以80家左右营业网点，创造了经纪业务营业收入总量行业第三和私募基金交易市场占有率第一的业绩。日前，国信证券成为首批取得资产托管业务资格的券商。经过多年的精心准备，国信证券已经打造了以研究服务、基金孵化、基金评价、基金产品开发、基金销售、托管及服务外包为核心的私募基金服务核心平台，让我们的服务始终推动和伴随着私募基金业的发展。最后预祝本次阳光私募金牛奖颁奖典礼圆满成功，也祝愿中国私募基金的明天更加辉煌，谢谢大家。主持人：谢谢何董事长。今年我们迎来了私募金牛奖评选的第五个年头，基于新基金法实施和对私募基金合法身份的认可，从本届起，我们将中国“阳光私募金牛奖”改为中国“私募金牛奖”，以反映法律和行业的变化。另外，第五届私募金牛奖延续了第四届新设立的债券策略和对冲策略奖项，以表彰行业创新和在这些领域为投资人带来持续稳健回报的私募管理人。自去年6月钱荒以来，我国债券市场经历了一轮不小的熊市，全年债市出现小幅下跌。去年究竟有哪些债券私募管理人在熊市中依然能为持有人创造持续、稳健的收益呢？让我们有请金牛奖评委――海通证券研究所副所长高道德先生为我们揭晓首个奖项――债券策略金牛私募管理公司奖。高道德：经评委会评议，一致决定授予以下公司第五届中国私募金牛奖债券金牛私募管理公司，他们分别是：北京乐瑞资产管理有限公司、北京佑瑞持投资管理有限公司，以表彰他们过去一年债券熊市的背景下，出色的债券投资管理能力，优秀的投研团队以及为投资人带来持续稳健的回报。大家鼓掌！主持人：谢谢高所长，也恭喜乐瑞和佑瑞持两家公司获奖，有请颁奖嘉宾国信证券副总裁陈革先生。主持人：我们要颁发的第二个奖项是对冲策略金牛私募管理公司奖，早在2008年，国内就有少数私募开始了真正意义上的对冲基金的尝试，但是，直到2013年才迎来对冲策略私募的大发展。去年，我们的金牛评选曾设置了对冲金牛公司的奖项，但是很遗憾，这个奖项当年空缺。那么今年，哪些公司成为第一批对冲策略金牛私募公司？下面请出开奖嘉宾：金牛奖评委――国信证券金融工程部总经理戴军先生。戴军：经评委会评议，一致决定授予以下公司第五届中国私募金牛奖对冲策略金牛私募管理公司，他们分别是：上海泓湖投资管理有限公司、深圳礼一投资有限公司、上海重阳投资管理有限公司，以表彰他们在宏观对冲、相对价值、股票多空等领域的创新，出色的投资管理能力，优秀的投研团队及为投资人带来的持续稳健回报。主持人：谢谢戴总。恭喜这三家公司，同时有请颁奖嘉宾：深圳证券交易所基金部主任陈文权先生。&主持人：大家都知道，在过去的2013年，股票市场经历了严重的结构分化，一边是对成长、改革和转型的追捧，一边是对价值、传统和蓝筹的摒弃。那么在过去一年当中，哪些私募投资经理在这样结构分化的市场中脱颖而出？让我们有请金牛奖评委――招商证券研发中心总经理杨晔先生为我们揭晓答案。&杨晔：首先要祝贺这些将要获奖的同事，要说明的是这些来自私募的大佬们也是招商证券的重要客户，我们也要在此表示感谢。&经评委会评议，一致决定授予以下个人第五届中国私募金牛奖股票策略金牛私募投资经理，他们分别是：上海博颐投资管理有限公司徐大成先生；深圳展博投资管理有限公司陈锋先生；上海鼎锋资产管理有限公司王小刚先生；上海精熙投资发展中心王征先生；北京神农投资管理有限公司陈宇先生；北京星石投资管理有限公司江晖先生；上海朱雀投资发展中心李华轮先生；深圳民森投资有限公司蔡明先生；上海重阳投资管理有限公司裘国根先生；上海鼎锋资产管理有限公司张高先生。以表彰他们在过去多年的优异的股票投资管理能力，为投资人带来持续稳健的投资回报。&主持人：谢谢杨总。掌声祝贺这十位在私募投资界取得骄人成绩的嘉宾，同时有请颁奖嘉宾：国信证券董事长何先生、中国证券报副总经理曹志为先生。&主持人：刚刚上台领奖的这十位是私募投资界投资经理当中的TOP10，能够上榜，一方面说明在过去的工作当中他们取得了骄人的成绩，另外一方面也说明他们在去年的工作当中非常辛苦，很多投资人之前也在采访当中打过交道，一年不见的时间出现白发是经常遇见的情况，在恭喜他们获奖的同时，也想真心的说一句“请注意身体，希望明年还能得奖”。&今天我们要颁发的最后一个大奖是――股票策略金牛私募管理公司奖。在过去四届中，我们曾评选出了一批持续多次获得这一奖项的公司，这些公司在为投资人创造持续稳健回报的同时，也陆续成为了行业的领头羊。那么，今年获得该奖的将会是哪些私募公司呢？让我们有请：金牛奖评委会主任、中国证券报首席经济学家卫保川先生为我们揭晓最后的大奖。卫保川：经评委会评议，一致决定授予以下公司为第五届中国私募金牛奖股票策略金牛私募管理公司，他们是：深圳展博投资管理有限公司、上海重阳投资管理有限公司、上海鼎锋资产管理有限公司、上海博颐投资管理有限公司、上海朱雀投资发展中心、深圳民森投资有限公司、上海精熙投资发展中心、北京市星石投资管理有限公司、深圳市明曜投资管理有限公司、北京和聚投资管理有限公司，以表彰他们在过去多年公司整体优势的股票投资管理能力、优秀的投研团队，以及为投资人带来的持续稳健回报。&主持人：恭喜这十家公司，同时有请颁奖嘉宾：中国基金业协会会长孙杰先生、中国证券报社社长林晨先生上台颁奖。&主持人：让我们再次对所有获奖者表示祝贺！今天的奖项到这里全部颁发完毕，虽然整个颁奖的过程只有短短一段时间，但实际上得到这个奖需要经历一年的辛苦工作，甚至是点灯熬油，跑遍全国各地进行公司调研才能取得这样的成绩，再次祝贺所有获奖者。&从刚才的获奖情况可能大家也发现了，有一些公司已是连续多届获得金牛奖。这些公司多年以来一直坚守自己的投资理念和投资风格，在为投资人带来优异回报的同时，也以时间和业绩证明了自己的成功。接下来我们来一起分享几位投资人的宝贵经验。&主持人：上海重阳投资从第一届私募金牛奖以来，已经五届蝉联股票策略“金牛私募管理公司”奖，重阳也是第一批对冲策略“金牛私募管理公司”奖的获得者，同时，裘国根先生本人也曾多次获得股票策略“金牛私募投资经理”奖。重阳投资一直坚守价值投资理念，即使在去年这样一个对价值型投资者极为不利的市场环境下，重阳投资依然取得了股票类和对冲类产品业绩的双丰收。前不久，裘国根先生发表了一篇文章，题目是“中国改革中弯道超车的机会”，我想在座的很多人都已经拜读过这篇文章，接下来就请裘总来分享一下，面对机遇与挑战并存、同时又充满不确定性的弯道，我们究竟如何实现弯道超车？裘国根：尊敬的各位领导、各位嘉宾、各位同仁，大家下午好！今天领到沉甸甸的金牛奖，我心中感慨万分，内心里衷心的感谢重阳客户的信任，各界友人的支持，以及全体重阳员工的不懈努力。今天我报告的策略题目是：未来两年投资策略的最优象限。今天我报告的是一个投资策略，前面有一个定语“未来两年”，我要说明一下为什么我选的定语是“未来两年”呢？大家都知道，当前中国经济社会处于转型的关键时期，党的十八届三中全会关于全面深化改革若干重大问题的决定中谈到了到2020年要实现国家治理体系和治理能力的现代化2020年距离现在还有六年时间，还有两年是到2016年，如果到2020年要实现全面深化改革的总目标的话，那么年就显得非常关键，结合国家全面深化改革的总形势，结合国家经济社会发展的特关健段，投资策略也要和国家的关键时期相吻合，所以今天我谈的策略是两年的。刚才主持人谈到弯道超越那篇文章，谢谢主持人的鼓励，上次我在文章里谈了六方面的改革，平常重阳的投研框架会从盈利、利率、制度和风险偏好四个方面来谈，今天投资报告的切入点做了一点变化，是从经济转型和制度变革这两个方面切入来谈投资策略，我把它叫做未来两年投资策略的两大支点，一是经济转型，一是制度变革。应该说经济转型和制度变革两者是相通的，但又相互独立，为什么说是相通的呢？这一次决定60项、336条的改革措施属于制度变革，制度变革的目的是为了促进经济社会的转型，所以我们可以这么说，制度变革是一种手段，它的目的是为了促进经济社会的转型。但另外一方面又是相对独立的，尤其是在资本市场，制度变革就意味着游戏规则的改变，我们都知道游戏规则的改变对于资本市场的影响有多大。基于资本市场是一个特殊的领域，有相对独立性。这是我想讲的第一点，即两者相通又相互独立。第二点我想谈一谈重阳团队对经济转型的理解，经济转型这两年在股票市场中也充分的反映了，新兴产业类公司，如创业板的公司表现得都非常好，这也是大家对经济转型预期在股价上的表现，这完全正确，我也非常认同。同时，我觉得对经济转型不能狭义的理解，应该放到更广阔的范围去理解，经济转型不仅代表新兴产业的诞生发展，也包括传统产业的整合、转型与升级，它应该是两者并重的，比方说在欧美国家，有代表新经济的苹果、谷歌、Facebook，也有代表所谓传统经济的沃尔玛、西门子、汇丰，以及跟我们行业相关的高盛，所以经济转型不仅仅是狭隘的，所谓新行业、新产业，另外一个方面也有传统行业的转型升级，中国同样如此，中国现在已经有大家认为的转型标杆，如腾讯、阿里新产业公司的代表，相信通过这一次全面深化改革，包括国企改革，中国未来也会出现刚才我们所谈到的传统行业中很有竞争力的公司，这是我对经济转型的理解。制度变革的范围非常广，可能跟资本市场关系最大的是两个制度变革，一项是股票发行注册制，另一项是人民币资本项目可自由兑换，为什么说注册制影响会很大呢？这一次肖主席演讲说到今年年底注册制相关方案会出来，明年会完成相关法律准备工作。因为注册制将改变市场的供求关系，尤其是结构性供求关系，我们都知道供求关系对于市场来说有多么重要，因为价格是由供求关系决定的，所以我觉得我们还是要对注册制在未来对中国股票市场的影响给予充分的重视。为什么要谈到资本项目可兑换对股票市场的影响呢？因为如果资本项目不开放的话，那么A股市场是相对封闭的，只有资本市场开放了，A股市场才有可能融入全球的金融体系，前天李克强总理宣布的沪港通实际上就是人民币项目可自由兑换的一步，昨天新闻发言人也说了基于沪港通之后以后也会推出深港通，而且深港通可能是层次更高的互联互通。这两个投资策略是基于目前我们处于特殊的时代，即经济社会变换的时代。经济转型和制度变革这两个支点，当前市场对经济转型的关注度是很高的，但是对制度变革的影响预期还是不足，我们知道在股票市场，如果都有预期的利好，就不是利好，只有没有预期的利好是利好，反过来也是一样，如果我们的市场对制度变革的预期不足的话，就更要重视制度变革。基于刚才讲的两大支点的分析，我想到了时间管理中象限的概念，即时间管理的横轴是紧迫性，纵轴是重要性，紧迫又重要的工作是第一考虑，我们在面临目前的市场环境下，怎样构建一个最佳的投资组合呢？我们把经济转型和制度变革一个作为横轴，一个作为纵轴，这两条轴分成四个象限，组合中最优的象限是第一象限，即咱们选择的股票，构建的投资组合，既受益于经济转型，也受益于制度变革。最次的选择是第三象限，它是制度变革和经济转型的输家，这是我们要极力规避的。第三部分跟大家报告一下重阳对未来两年投资策略的核心观点，两年应该说在投资上是中期的概念，它不是短期的，也不是长期的。第一点，我们基于对估值、政策、利率、资产配置、时间周期等因素的分析，比较明确的提出以沪深300为代表的指数出现中级反弹的几率极高。大家都强调中国是政策市，现在政府态度很明确，希望股市好，不是为了股市好而让股市好，而是在目前中国发展的关键阶段，资本市场承担了很重要的任务，60条里也写了要促进资本市场双向开放，因为现在去杠杆化，光减负债是痛苦，如果要加资本、加权益，必须有发达、健康的资本市场。自去年6月底“钱荒”出现以后，无风险利率从去年年底到现在一直在下行，拆借、一年期国债收益率都大幅下行，现在很多人说资金比较紧，这恰恰是利率市场化走向深入的标志，现在高风险的企业要去贷款，利率很高，这是正确的，以前不管贷款人的风险大小都是一个利率，那个时候没有市场化，所以无风险利率下行也支持反弹。现在基于各种原因，房产的投资属性在下降，以前我们的理财中很大一块是去了固定收益类理财产品，现在房产投资属性的下降和固定收益类理财产品吸引力的下降都是利好股市的。时间周期，其实从08年次贷危机至今，09年有一个大反弹，09年8月份上证综指达到3478点，跟刚才主持人讲得一样，这个市场其实跌了五年，我们说股票市场有内在的运行规律，这个规律无法把握，但是简而言之就是涨高了肯定要跌，涨疯了肯定要跌，跌多了肯定要涨，或者涨久了肯定要跌，跌久了肯定要涨，目前的时间周期已经跌了五年了，有一个反弹不过分。刚才说3478点至今已经五年，还有一个，大概1849点-2550点这个非常狭窄的区间里也已经有三年了，其实重阳的投资风格很少谈所谓的技术分析的，如果我们从多个纬度来考虑问题，可能会更周全一些。基于以上这五个方面的因素方面，重阳投资认为今年出现中级反弹的几率挺高，应该说目前已经初露端倪。第二点，在市场对制度变革的阵痛未有充分预期，以及中国经济转型取得突破性进展之前，A股出现系统性牛市的几率极低。未来两年个人觉得制度变革的阵痛还没有出现，中国经济现在还处于转型的关键时期，没有取得突破性进展，只要这两个状语条件不具备，个人觉得出现系统性牛市的概率不大。第三点，在目前这样一个特殊时期、关键时期、历史时期，尽管前景光明，但是前行道路中的风险和挑战不可忽视，所以在投资策略方面一定要攻守并重或者防守反击，刚才我跟大家也报告了，即经济转型和制度变革会构成四个象限，这个时候的反弹极有可能是结构性反弹，第一象限是受益者，如果是第三象限，可能就会输掉。以上观点很不成熟，请各位批评指正。谢谢！主持人：谢谢裘总分享他对于市场的看法。&主持人：谢谢裘总分享他对于市场的看法。从弯道超车来说，一方面过弯道时有可能出现超车的情况，由落后改为超前，但如果超车不好的话，也有可能由领先变为落后，所以裘总刚才提到防守反击要注意过程当中的风险配置。&主持人：如果我们处于转型时期的关键时点，对于股票的风险控制能力我们究竟应该如何把握？下面我要请的这位嘉宾对于风险控制能力就很有水平，有请北京星石投资管理有限公司董事长江晖先生，星石投资从第一届私募金牛奖以来也是五届蝉联了，江晖先生本人也曾多次获得股票策略“金牛私募投资经理”奖。星石投资是以低风险和绝对回报见长，成立股票类私募产品六七年来，最大回撤基本上不超过5%、6%，这样的风险控制能力和大类资产配置能力赢得了很多投资人的信任，有请江晖先生跟我们分享他的经验。江晖：尊敬的孙杰主任、各位领导，感谢中国证券报对私募行业持续的推动，使星石投资能第五次领这个奖，我们深感荣幸，再次表示感谢！首先介绍一下我们做私募的痛苦经历吧，我们是2007年开始做私募基金的，成立之初就下决心要做绝对回报基金，因为中国没有先例，我从基金业成立开始就做基金经理，当时做公募基金，主要是相对回报，但我看绝对回报很好，很适合中国广大的散户，所以我想做一个绝对回报产品，给投资者提供一个非常好的品类。算上2007年，至今已经是第八个年头了，这个过程中难就难在我们做绝对回报没有国内经验可以学习，所以只能向国外学习，但国外有对冲工具、有杠杆，不符合国内情况，所以我们这几年一直苦苦琢磨，至今已经八年了，离十年磨一剑只差两年。经过八年时间，我们总结了一个词“中国式绝对回报”，为什么取这个词而不是绝对中国式回报？是因为外国的东西到中国有点不太好使，所以我们把它的名字叫做“中国式绝对回报”。具体怎么做呢？这就是我们八年来的经验教训，很多年里也有错过的，我们把它叫做趋势投资选时，价值投资选股，因为无论是趋势投资还是价值投资，都是国际最主流的方法，中国公募基金，大家讲“价值投资”，人人都做价值投资，觉得自己做价值投资很高大上，如果你说你是选时的，总觉得很玄乎，其实中国的趋势投资也有一些人做得相当好，比如兴业基金杨总经理，他以前开发的基金叫兴业趋势基金，所以趋势投资在中国不是没人用，也有很多成功的前辈在用。我一开始做绝对回报的时候就在琢磨怎么把趋势投资和价值投资结合起来，我觉得只有这样，即使不用对冲工具，也能做到绝对回报，接下来我将跟大家分享一下过去八年来的经验教训，怎样在中国的条件下做到好的绝对回报产品。到今年为止，我们已经做了二十多个计划，有十几个产品，每一个产品都叫绝对回报策略，采取的投资组合都是一个策略做出来的，所以业绩基本上差不多，总的算下来，七年时间平均回报率在10%左右，最大回撤控制在5%左右，所以非常适合谨慎、保守的投资者。总的来说还算不错，但也有很多遗憾，就是我们在控制下限风险过程中，错过了不少结构性机会，有很多年头，如2013年、2009年、2010年都赚少了，这和我们的技术方法尚处在摸索过程不够成熟有关，有些年头这个产品不能完全满足投资者对绝对回报的期望。过去三五年，我们进行了投资方法的改进，终于到第七、第八个年头我们悟出了一些东西，能够真正做到我们的目标，做中国式绝对回报，在这里跟大家分享一下，如果你是做绝对回报的，也供您参考。在中国市场上做绝对回报有优势也有劣势，因为绝对回报从理论意义上来看，不管市场是什么样的，都要追求投资策略，不管大盘是暴跌还是暴涨，是震荡市还是结构性行情，你都应该追求绝对回报。国外是怎么做呢？他们一般是对冲，就是“买一个东西，卖一个东西”，我们这两年也有一些做得很好的对冲产品，如裘总的重阳对冲，但是在国外来说，对冲策略一般都会加杠杆，就像索罗斯，后面加5倍、10倍，但我们在中国很难做到，一是你卖空的东西有限，一般你买了股票以后会卖空指数，说明你还是选股能力很强，做得很好。刘总经理在香港做的对冲是卖股票，放杠杆，但这在中国很难做到，因为有的股票很贵，很离谱，你接不到这个股票，或者他借给你六个月，你不还，它老是跌，他受不了。像索罗斯这样，必须要放杠杆，才能既把风险控制住，又把收益收回去，所以要放杠杆，但是在中国放杠杆很难，因为成本太高，所以在中国这个市场不那么成熟。在中国做绝对回报也有很多优势，因为我们的新兴市场特征很明显，主动管理远高于被动管理，这个观点在国外不成立，但我们就是这么过来的，在座的各位老基金经理，每年战胜指数20个点稀松平常，这在国外是不可思议的，我去国外学习，我说去年战胜指数30个点，他们说你瞎扯，所以中国是不一样的，主动管理的表现往往很好。因为我们的证券市场是在不断发展完善的，所以涌现了很多低风险、无风险套利机会，就像以前的权证，最后一个交易日、最后一秒钟还有一毛钱的价格，一个小时之前还有五毛钱价格，这个市场就是很奇怪，有很多低风险套利机会，以前有一次我们申购了中石化的股票，赚20%，这简直不可思议，但在中国确实发生了。还有就是市场参与者目标趋同，大家都论排名，很容易利用这一点，这三点让你在中国市场有很多机会做绝对回报。具体怎么做呢？我们经过反复摸索，总结出不用对冲工具也能做绝对回报，我们给它取个名字叫“中国式绝对回报”，你没有抛空，没有卖出股票，没有卖出股指期货，都没有关系，你只要做出时机选择，选了股就能做到绝对回报。但是这个方法的关键点在哪里呢？一是要把趋势投资选时和价值投资选股结合在一起，怎么趋势投资选时呢？我们把这个市场分为六个大的板块，成长的、周期的各三个类别，然后在这六个板块里进行寻找，因为每个板块里有很多子行业，我们研究判断每个子行业未来的中期趋势是怎么样的，然后再进行归纳，如果你发现一个板块或多个板块有多个行业的趋势好，这个时候你就可以大胆进去，没有什么后顾之忧，这个时候你不用担心大盘会跌，明天发新股，后天要调控，这些都不用担心，这个时候是你大胆干的时候。如果不具备这个条件，它就会受到各种事件因素的影响而波动。过去这个方法不完善时，我们是对整个大盘选时，要把大盘选出多数好，那个时候会错过很多机会，这两年经过改进，发现在结构上、大板块上有确定性绝对回报时机，就是美好时刻的到来，你就可以做了。在这个基础上还要价值投资选股，因为你光看趋势，炒来炒去也是不行的，2003年价值投资兴起之前，坐庄、炒股等等，他们也是选时，所以没有人做价值投资了，因为它最后还是离不开价值投资选股，你必须要买好股票。怎样才能选好股票呢？我们在大行业或子行业趋势向好的里面选龙头公司，基本面好、有价值投资的公司，然后把这些公司买进来就行了。把这两者结合起来，发现投资选时机会确定的时候你就做吧，把各个子行业好的股票买进投资就行了。当然，我们研究的过程有点漫长，到第七年才把这个问题想清楚，因为这个东西没有先例，所以技术细节很重要，我们自己闭门琢磨，时间比较漫长，但终于把它搞成功了，理论上搞通了，所以我们对后面很有信心。以前我们是大盘选时，每九个多月才能选到一次机会，用板块选时，大概每三个多月可以选到一次机会，抛完以后等跌下来可以再做，但这是熊市，如果牛市就不是这样做了，牛市里往往五到六个板块都是好的，你只是选哪个板块涨得更多的问题，或者今天做这个，明天做那个，不停的换，选有压倒性的板块，用这个方法，在中国是能够做到很好的绝对回报的。除了我们以外，也有很多做绝对回报的，包括公募基金、私募基金，还有做其他绝对回报策略的，我在这里也算是抛砖引玉，把我们的方法讲出来，跟大家分享，共同迎接未来中国式绝对回报的黄金时代。谢谢大家！主持人：谢谢江总。江总发言的语气我们也能感受出他非常着急，告诉大家这真的是个好东西，我迫不及待的跟大家分享，你们一定要听我的“中国式绝对回报”。主持人：接下来有请上海鼎锋资产管理有限公司董事长张高先生，上海鼎锋资产曾三次获得股票策略“金牛私募管理公司”奖，张高先生本人也三次获得股票策略“金牛私募投资经理”奖，本届私募金牛奖中，鼎锋资产旗下两位基金经理获得股票策略“金牛私募投资经理”奖。鼎锋资产以成长股投资见长，凭借对成长股的独特理解和精准把握，鼎锋资产实现穿越牛熊的持续稳健业绩。下面有请上海鼎锋资产管理有限公司董事长张高发言。张高：尊敬的各位领导、各位来宾，大家下午好！我是上海鼎锋资产张高，首先代表我们公司及本人感谢中国证券报、国信证券对我们的关注和认可，由于时间关系，我没有准备PPT，我想讲两个方面的内容，第一个方面讲一讲鼎锋资产过去六面的成长历史，因为我们本身是研究成长股的，鼎锋其实也是一家创业型、成长型公司，我们本身的成长历程也可以作为我们对成长股研究的案例。第二个是谈一谈这两年我对成长股投资的体会。&第一点，鼎锋资产成长的历史回顾。鼎锋资产2007年11月10日成立，后来我们开玩笑，为什么我们叫鼎锋资产？因为我们成立的点位是6000点，现在回过头来看，正好是在鼎峰上。自成立以来，沪深300跌了60%，还好，中证500跌了不到10%，这六年来，鼎锋的团队从3个到现在20个，管理规模从1个亿到30个亿，客户从5个到现在有500个，我们实现了比较快速的发展。&这一路走来，还是非常不容易的，我想在座私募圈的朋友都非常有体会，鼎锋走到现在，可能有几点原因，第一点是企业化运作，我本人以前做了六年投资银行，也在央企干了四年，做产业投资，对企业化运作有自己的理解，所以自鼎锋成立之日起，我们基本上就按照企业化运作来进行经营，它主要体现在我们对整个组织体系、对团队、对营销、对品牌的建设，鼎锋实行了“三多机制”或者叫“四多机制”，一是多合伙人，二是多基金经理，三是多产品线，四是多合作渠道，这样能够使鼎锋处在比较稳健的经营平台上。第二点，自成立以来我们就追求绝对收益为我们的核心目标，因为阳光私募想生存就一定要挣钱，这是我们的安身立命之本。第三点，鼎锋资产从成立以来就一直专注于成长股的投资，而且我们构建了关于成长股的一整套投资体系与风控体系，这几点是鼎锋走到现在的主要原因。&未来我们要着力培养的核心竞争力，这个问题我一直在思考，记得三年前，一个员工问我“张总，鼎锋的核心竞争力到底在哪里？”这个问题我一直在思考，因为我们去看一家公司，特别是一家上市公司时，我们也经常会问这个问题，到底这家上市公司的核心竞争力在哪里？我们作为阳光私募，我们的核心竞争力到底在哪里？鼎锋未来会着力在几个方面培育我们的核心竞争力，第一是公司文化。我认为公司文化是支撑公司走远的最核心的基石，鼎锋的文化有两点，第一点是稳健中进取，第二是和谐分享。第二是着重培养对成长股的定价能力。我觉得价值投资非常简单，价值投资就是定价能力，这就是价值投资最核心的能力，我们要培养的就是成长股的定价能力。第三是一二级市场协同。我们现在专门招募了一个投行团队，下一步会沿着二级市场向一级市场延伸，推出一些产品线。第四是持续创新。我认为资本市场这么多年以来，每一次重大的制度变革其实都孕育了创新的机会，去年以来很多制度变革，包括发行制度的改革，包括多层次资本市场的建立，其实都孕育了巨大的创新机会。&下面讲讲我们对成长股投资这两年来的体会，鼎锋自成立以来一直做成长股投资，我们对这个体系一直在思考、碰撞，不停的构建它，包括我们发动每一个员工讨论，为这个体系添砖加瓦。关于这两年成长股的表现，我有两点体会跟大家分享，首先打一个比较形象的比喻，我们做成长股投资相当于吃鱼，鱼有三段，第一段是鱼头，第二段是鱼肚子，第三段是鱼尾，这三段分别对应成长股的三个不同阶段，鱼头我们称之为成长初期的公司，它处于行业的早期，行业模式刚刚构建，行业增速比较快，但有可能业绩不一定很突出；第二个阶段是鱼肚公司，就是这个公司的商业模式已经越来越清晰了，我们看得非常清楚，它的商业数据我们已经在业绩上得到了验证，所以我们称之为鱼肚型公司。第三个阶段是鱼尾型公司，这样的公司行业格局已非常稳定，整个行业的竞争格局以及这家公司的竞争优势也看得非常清楚，这样我们就可以把成长股分在这三个阶段，鼎锋过去五年一直重点关注的是鱼肚型公司，就是既有很好的商业逻辑，同时又能得到业绩和数据的验证，这样的公司后来我们发现更多的是集中在偏制造业领域，而且从历史来看，这样的公司经得起时间的检验。&但是从去年下半年以来，资本市场出现了一个现象，我们称之为鱼头型公司得到市场的高度认可，大量行业处于早期、商业模式尚未形成的公司得到市场的高度追捧，使股价有比较好的表现。如果看这个现象的话，我们理解有三点：第一点是从去年也好、前年也好，整个中国经济，包括全球经济都进入到一个新的转型和创新周期，在这个转型和创新的周期里，必然孕育了不同细分行业的巨大变革，比如我们看到了互联网的异动，包括智能手机的渗透率从10%达到50%，我们还看到新能源汽车的推广与普及，看到能源页岩气从无到有，其实这些都是革命性的应用，这些革命性的应用在产业层面有了基础，也同样反馈到中国的实体经济中，中国实体经济有了转型和升级的基础。第二个层面是资金层面。我们都知道这几年A股市场一直是存量资金的市场，存在存量资金博弈的格局，和经济转型叠加在一起，产生了投资前移的情况，及鱼头型公司得到市场持续的追捧，因为资金有限，当鱼尾型公司从几十亿市值涨到一两百亿市值时，A股的存量公司已经不足以支撑它往更大的市值走，资金面存在一定的局限和压力。第三点是我们看到一些成长型行业，经过三到五年的增长之后出现了成长老化的局面，这三点叠加在一起，这两年我们看到鱼头型公司得到很好的表现，但如果把产业周期拉长，我们还是更愿意投资既有很好的商业逻辑，又能得到数据持续验证的中型成长公司，我们认为这样的公司是能穿越牛熊的，这是我的第一个体会。&第二个体会是对产业周期和产业趋势的理解，我觉得这两年产业周期和产业趋势对成长股的影响非常大，我们要更多的关注产业所处的位置，其中我认为有几个要素是非常重要的，一是产业空间，这个行业有多大的空间？二是产业周期的位置，我们现在是处在早期，还是处在中期，我认为渗透率是一个非常好的观察指标。三是产业的竞争格局，比如LED，LED行业的渗透率是15%，从渗透率来说，处在非常黄金的阶段，很多行业的牛股都是在这个阶段产生的，但LED行业为什么每次表现都会波动非常大？因为它的竞争格局不是很好，不管是从上游的芯片，到中游的封装，到下游的终端，它的门槛比较低，玩家非常多，特别是中游和下游，有上千家企业在玩，这也影响了其中的公司的业绩，我认为这是一个非常重要的原因，即竞争格局。四是整个产业的盈利能力，这到底是一个盈利很丰厚的行业，还是溢价能力很弱的行业？五是产业的增速，我们既然做成长股，就希望投资的是快速成长的行业，比如去年开始成长最快的行业是手游，手游行业去年的增速超过百分之百，今年还是超过百分之百，明年有可能还是维持高速增长，如果我们能在前期挖掘到这样的行业，就会有比较好的机会。&成长的阶段、盈利的空间、竞争格局、增速等是决定产业趋势和周期一个非常重要的观察视角，认识到了这一点，我们要想做好成长股投资，我认为最核心的一点就是三个字――前瞻性，这也是鼎锋在今年对整个投研体系提出的非常重要的要求，就是一定要做到前瞻性，我们要领先于市场发现好的、有空间的产业投资机会。&我的发言就到这里。谢谢大家！&主持人：谢谢张总跟我们一起分享他对于成长股的看法。&高端论坛主持人：接下来进入本届高端论坛环节。十八届三中全会后，从中央到地方，国资国企改革大幕拉开。那么，2014年国资、国企改革如何推进？如何在“国进民退”与“国退民进”中抉择？今天我们很荣幸邀请到负责国企改革研究的专家――国务院国资委研究中心副主任卢永真先生做主题演讲。卢永真：首先祝贺刚才获奖的各位投资经理和管理公司，挺有感触的，因为你们这些人使这个行业做得生机勃勃，风生水起，希望我们国家能有更多这样的行业发展。&我自己准备的题目是谈一谈对于深化国资国企改革的几点认识，今天上午收到的高端论坛给的题目是经济发展国有企业路径探索。&大家都会比较清楚，前些年又出现了两个频密比较高的词汇，就是“华盛顿共识”与“北京共识”对于经济模式的发展会带来什么样的利弊分析、价值取向，包括政府在市场当中究竟发挥什么作用争论比较多，应该争论了将近有十年了，我觉得十八大其实给了一个调子，就是不走故步自封的老路，不走改旗易帜的邪路，应该是对将近十年讨论的正面回应，提出了道路自信、制度自信、理论自信，这个不用谈太多，因为大家都比较熟悉。但确实是在这样的背景下，实际上对于中国未来的发展模式给出了正面回应。&十八届三中全会通过全面深化改革的决定，决定中有几个地方，本来没想说这么多，后来因为保川给的题目大，所以还是说一下，我在学习当中有这样一些体会。这次的全面深化改革，经济体制改革是全面深化改革的重点，其实大家也都清楚，全面深化改革小组下面还有一些专项小组，涉及到很多领域，但经济体制改革是重点，核心问题是处理好政府与市场的关系。&决定中比较突出的一个提法就是使市场在资源配置中起决定性作用，更好发挥正确的作用。其实这两句话中间有一个“和”字，即使市场在资源配置中起决定性作用和更好发挥作用的作用。市场在资源配置中的基础性作用提了很多年，但这次强调要发挥决定性作用，而且有目标，即到2020年，在重要领域和关键环节改革上取得决定性成果，各方面制度更加成熟更加定型。决定性成果不仅是在经济领域，在各个领域都会有一些表现，在经济领域我会谈一点我自己的理解。&怎么样推进改革？全面深化改革必须立足于我国长期处于社会主义初级阶段这个最大实际。社会主义初级阶段我们已经有一段时间不提了，但这次仍然提，因为这是最大的实际。&坚持发展仍是解决我国所有问题的关键这个重大战略判断。这个判断其实很多人都可以判断，但它是一个重大的战略判断，在三中全会中以黑体字表述，但很多人没有太关注，如果你不断的想，再结合它后面提出的各种改革举措方案，能看出在前面高度概括的不同反映。&以经济建设为中心，发挥经济体制改革牵引作用。两个毫不动摇大家都很清楚，国有经济是活力、控制力、影响力，非公有制经济是活力和创造力，都谈到了“活力”，所以这一次的改革是释放改革红利，激发企业活力，企业要是没有活力，可能就不会有创造，国有经济要是没有活力，没有竞争力，你的影响力和控制力也无从谈起。&整个决定涉及到国资国企改革，现在的改革都不仅仅是国资改革了，而是把两个东西放在一起，基本提法是国资国企改革，在决定的第二章里一共也就涉及这么一点内容，只有几页纸，但梳理了很多改革的举措，刚才也有嘉宾谈到了，这里头有一个“界定不同国有企业的功能”，这一点非常重要，界定不同国有企业的功能是全面深化国资国企改革的逻辑起点，中国的国有企业发展到今天，应该进一步明确不同类型的国有企业成长着什么样的功能，我们国家在今天的发展阶段和未来的发展阶段应该发挥什么样的作用？在哪些领域发挥作用？这个基本的前提你要把它界定清楚，因为现在企业的总量很庞大，分布在很多领域，功能界定清楚了，国有资本和国有资本的载体（国有企业）做什么用？这是改革的逻辑起点。现在有些地方推出了深化国有企业改革的意见，最早的是上海的20条，我看了一下，很多地方推出的不是界定国有企业功能的意见，都是国有企业分类改革的意见，界定功能的目标肯定是以后把国有企业做一些分类性的东西，但是界定功能这个理论前提不能忽略掉，很多地方的做法把这个东西给淡化或忽视了，上来就直接分类，因为你不能把它的功能界定清楚，实际上你对它的战略没有搞清楚，大家做投资的都很清楚，企业处于动态过程当中，你做静态分类有什么意义呢？&国有企业属于全民所有，是推进国家现代化、保障人民共同利益的重要力量。这是一个基本的表述。在谈到国有资本投资运营方向时，它界定了一些领域，某种程度来说是决定对于国有资本投向的清晰表述，比如国有资本的投资运营要服务于国家战略目标，更多投向关系国家安全、国民经济命脉的重要行业和关键领域，重点提供公共服务、发展重要前瞻性和战略性产业、保护生态环境、支持科技进步、保障国家安全。在过去所有文件中都没有表述这么宽泛的，原来的表述都是某一个领域的，大家常看到的是关于国有经济的数据主要布局在哪儿，重点提供公共服务只是最近一两年才提到，以前这种提法并不多，特别是保护生态环境这个提法都是最近比较新的东西。决定其实只界定功能，并没有做分类，在决定的潜意识里好象有一个分类，但并不是明确的分类，还是很功能有关，“国有资本要加大对公益性企业的投入”大家会有很多疑惑，经常有朋友来咨询“什么叫公益性企业？”因为国资委的企业都是签经营责任制的，很多企业不承认自己是公益性企业，有一些企业是经营性企业，但它确实有一些公益性业务，比如邮政的服务，这个肯定不是企业需要或有冲动去开的，这只是一种公益性投入。&“国有资本继续控股经营的自然垄断行业，实行以政企分开、政资分开、特许经营、政府监管为主要内容的改革，根据不同行业特点实行网运分开、放开竞争性业务，推进公共资源配置市场化”，这就是在一些自然垄断行业，垄断一般大家都很清楚，包括行政垄断、市场垄断和自然垄断，这些年来我们国家提到垄断基本上没有人关注市场垄断，还是自然垄断和行政垄断比较多，许可的专卖在很多经济领域都有，可以放开的业务进行放开可能是这个行业的改革方向。&界定清楚这些功能之后，要分类推进，要优化国有经济的布局和结构，功能清楚了，你知道它应该拿来做什么，有些行业他要禁入，有些行业要调整，有些行业可能要退出，界定功能之后，分类推进改革，这才是界定功能后续要做的东西，改革路径也是按照这个去做，但总体上有一个概括，即“国有企业总体上已经与市场经济相融合”，深化国有企业改革的理论前提是国有企业可以与市场经济相融合，如果没有这个理论前提作为基础，作为支撑，后续的东西是不存在的，所以所有改革意向都是可以结合的。&“适应市场化、国际化新形势，进一步深化公司制股份制改革。2020年全面建成现代企业制度”，我个人理解建立现代企业制度是93年十四届三中全会就提出来的，已经过了二十年，到2020年对于国有企业的改革来说至少应该全面建成现代企业制度，极个别国有企业按照公司制，从总量来说是可以忽略不计的，但从总体来说要建立现代企业制度，你是公司制企业，治理的规范程度要符合市场要求。&界定清楚之后，在优化国有经济布局和结构时应该明确哪些行业，比如国有经济提到的控制力、影响力和活力，有些领域你是要发挥控制力的，你要给出明确的界定，比如在哪些领域，比如国家安全和国家经济命脉的行业你要发挥控制力，还有一些行业你要发挥重大影响力，不需要完全控制，需要对行业有相当的引导作用，还有一些行业完全是公平竞争，优胜劣汰，所以功能界定清楚之后应该给出准确的路线图，否则无法推进。&分类推进国有企业改革，一般来说我是相对控股，或者对企业有比较大的影响，股权结构有所不同。上市公司股权结构怎么样更加合理，怎么样完善治理机制。混合所有制经济是大家比较关心的，经常有人咨询这个问题，我们对这个问题也是仔细去想，混合所有制经济这个提法确实在决定里给予非常高的定位，过去非公有制经济是市场经济的补充，但这次提到非常高，“公有制经济和非公有制经济都是社会主义市场经济的重要组成部分，都是我国经济社会发展的重要基础”，这是在文件里第一次给予这么高的评价。&十四届三中全会、十六届三中全会、十八届三中全会，这三个三中全会对国有企业的发展都给予了很重要的理论性定位，比如十四届三中全会《建立社会主义市场经济体制的若干》决定中提到要建立现代企业制度，这是国有企业改革的方向；十六届三中全会《完善社会主义市场经济体制的若干决定》中提出股份制是公有制实现的主要形式；十八届三中全会提出混合所有制是基本经济制度的重要实现形式。这三个理论，里程碑式的东西，对国有企业改革、国有资产管理体制改革方向都非常重要，混合所有制的界定大家一定很清楚，它一定是有国有、非国有的成分混合在一起。&现在社会上对混合所有制有两个错误的认识，经常混淆视听，第一个是说混合所有制不是新东西，多少年前就提过，确实提过，而且不仅一次中央的会议提到过，几次都提到过，但那时候提到跟现在是完全不同的，经济上的思想火花和形成系统理论是天壤之别，那个时候提的混合所有制到底是什么东西？现在回过头去看还是懵懵懂懂，没有把混合所有制放在这么高的位置。&混合所有制为什么是个新东西？混合所有制今天的提法，比如刚才提到给出中国下一步改革开放走的路是不走故步自封的老路、不走改旗易帜的邪路，我觉得混合所有制是在企业层面对这个话的诠释。为什么这么说？其实你要是大量推行混合所有制，就会看到企业的形态，国有企业的数量是很少的，然后还有大量的民营企业，中间主要的东西就是混合所有制，有的人认为混合所有制是为下一步私有化的过渡形态，它给的发展模式是不走故步自封的老路，如果你保持国有化，那么就是故步自封的老路，如果你推行私有化，就是改旗易帜的邪路，从这个角度来看，混合所有制绝对不是以前点到过的混合所有制。这是一个错误的认识。&还有一个模糊的认识，一提混合所有制之后，我看了很多地方都统计，我们的国有企业分置改革已经达到多大比例，我们的混合所有制已经达到多大比例，似乎混合所有制没有完成，我们也已经达到了多少的比例，先不谈股权比例是什么样，它更主要的是要一个经营的机制，对混合所有制的理论表述为什么要积极发展混合所有制？他认为它的好处是有利于国有资本放大功能、保值增值、提高竞争力，同时还有另外一条，即有利于各种所有制资本取长补短、相互促进、共同发展。你如果仅仅强调国有资本的功能放大多少倍，民营资本还敢进来吗？它是有利于各种所有制资本取长补短，互相促进。“三个允许”是允许更多国有经济和其他所有制经济发展成为混合所有制经济，国有资本投资项目允许非国有资本参股，允许混合所有制经济实行员工持股，形成资本所有者和劳动者利益共同体。&怎么去做混合所有制经济是大家现在特别关心的一件事，比如推进混合所有制，在企业哪个层面推进混合？在集团公司层面，还是在二级、三级企业？如果一个企业的资产上千亿，在集团公司层面推进混合所有制，一般的民营资本进来之后，占比太低了，太低的情况下，你怎么能够形成新的机制。是在集团公司层面，还是在下面的企业？是以企业的形式进入，还是以股权投资基金或其他各种资本的形态进入，参与混合所有制经济的发展，其实这都是比较详细的，需要深入细致的考虑，不是一刀切就能推得动的。我觉得混合所有制非常重要，但它绝对不是一蹴而就的，这个事情靠瓜分肯定是不行的。&还有一种观点是民营企业要想参与到国有企业混合所有制经济发展当中，那你就要建立现代企业制度，我有些企业已经建立了现代企业制度，有比较规范的公司治理，是不是完善再另说，至少从形式上这套东西都有，你如果是家族企业，或者你经营决策的方式很落后，那我怎么让你进入？是不是需要条件？因为决定里有一句话提到了鼓励民营资本进入，这个行不行？我听过一些个人的观点，并不是权威部门的观点。&以管资本为主加强国有资产监管，这是决定里对国有资产管理体系完善的总体要求，以前的提法，像十六届三中全会提出组建国资委监管体系，管人、管事、管资产相结合，这次提到是以资本为主，加强国有资产监管，二者有什么区别？有的人认为区别很大，是从前面的三阶向以管资本为主转变，有的人认为管资本为主是为主，不等于其他事不管，关于这一点有很多争论，分歧比较大。但大家仔细想一想，如果你的公司股份制推进，混合所有制快速的推进，特别是混合所有制推进之后，恐怕你只能管你自己的股权，你再去管企业还合适不合适？混合所有制的推进和以管资本为主的管理体制是相辅相成、互为促进的，它是自然的转变。&决定在提到以管资本为主，加强国有资产监管时有一个概念，叫改革国有资产授权经营体制，提出国有资本运营公司和国有资本投资公司。我当时在学习的时候百思不得其解，什么叫国有资本运营公司？什么叫国有资本投资公司？难道投资公司不运营，运营公司不投资吗？后来三中全会有一个读本，读本中给出明确指示，什么叫国有资本运营公司，什么叫国有资本投资公司，克强总理在今年政府工作报告中已经把二者合一了，政府工作报告中提到投资运营公司，其实你就是一个国有资本投资运营机构，没有必要把它的名字概述，确实它的功能可能会分成两类，比如运营公司是干什么的，投资公司是干什么的，既然它能分类，肯定有一点区别，比如运营公司，按照现在的解释主要是做股权的持有、市值管理和经营，投资公司公司可能更多的是做产业投资，你在这个领域要把企业做强做大，整合资源，培育具有国际竞争力的世界一流企业。我听了一个比喻，对资本运营公司和投资公司允许恰当，也许不恰当，给大家介绍一下，有人说国有资本投资公司是养孩子的，你要把孩子培养成人，成为名流，资本运营公司是养猪的，养肥了卖，为了挣钱，就是一个是物质形态的，一个是价值形态的，但资本投资公司也一定是价值形态的，但可能使命不一样，他可能专注某一领域，打造一个在全球产业当中具有竞争力的企业，资本运营公司可能会做资本的增值，各个地方现在也都不断的推国有资本投资公司和运营公司，这和原来大家理解的地方政府平台公司完全不是一个概念，运营公司基本是新组建的。&从国有企业改革的路径来看，逻辑起点是界定清楚功能，优化布局和结合，然后再分类推进改革，因为你布局在不同行业、不同企业承担的工作，是绝对控股、相对控股还是参股，你在推进混合所有制过程中必然要做好以管资本为主的国有资产管理，运营公司和投资公司可能是很重要的做法，但是我并不觉得国有资本投资运营公司会大量的新组建，我个人理解可能更多的是在原有国有企业的基础上技术改组，完善它的功能，不是大量的组建新公司。&在这之后，国有企业也要实行更加市场化的经营机制，无论你的产业结构怎么变化，如果你没有比较好的经营基础肯定是不行的，这里提到建立职业经理人制度，更好发挥企业家作用，企业家作用在党的文件里提到，一般都是企业经营者。还要合理提高市场化选聘的比例，可能你的管理体制会有所不同，因为国有企业的管理是逐渐分层分级的。&还有三项制度改革，深化企业内部管理人员能上能下、员工能进能出、收入能增能减，理论上讲劳动合同法实行以后，新进入的人已经不是国有企业的人，完全是按照劳动法，按实际你是推不出去的，国有企业减人比较麻烦，有方方面面的原因。民营企业把人减了，这个人背着包上市场找工作去了，一个国有企业把人减了，背着包包上北京了。&建立长效激励约束机制，强化国有企业经营投资责任追究。这个决定有一个非常重要的东西，它对于改革当中的很多事情要求比较细，它对薪酬水平、职务待遇、职务消费、业务消费都给出了要求，我从95年就开始做国有企业改革，但这一次对于很多领域的要求非常细化，时间表、路线图都很细，至少在设计改革路径过程中比较严谨，为什么现在没有看到大规模的推，最近都在学习习总书记一系列讲话，他对国资国企改革也提出要求，一要正确的改革，就是坚持社会主义制度的自我完善；二是准确的改革，就是不要以偏概全，自己那么理解就去做；三是协同推进改革，一个部门能够处理的事情，形成共识就处理，如果形不共识就要协调，以前的很多事情没有协同性，做一半就做不下去了。四是要稳妥的推进改革，要有步骤，有的是自上而下，有的是自下而上，没有形成共识的要深入研究，已经形成共识的，比较好推进的，各部门自己推进。&在国有参股公司探索“金股”制度。在推进混合所有制过程中，无论是机构，还是企业员工，都觉得如果推行混合所有制，是不是我各种东西得不到保证？其实“金股”制度是当前撒切尔夫人在英国推进改革时提出来的，有很低比例的国有股权，但你可以在公司章程里约定，对于一些事情可以一票否决，比如重大劳工问题，当然它也是有期限的，但这对于推进国有企业改革，打消一些人的顾虑会有一些帮助。&今天我就介绍到这里，如果大家有兴趣可以私下交流。谢谢！&主持人：谢谢卢主任给我们带来的主题演讲。&过去的一年是经济形势最为复杂、市场结构分化最为严重的一年，身处改革与转型的时代背景下，A股呈现了成长型股票与价值型股票冰火两重天的格局。那么2014年，改革与经济之间究竟如何影响？我们如何趋利避害、寻找投资机会？接下来有请――中国经济体制改革研究会高级研究员、民生证券首席宏观研究员管清友先生做主题演讲。&管清友：首先祝贺各位大佬。今天我想跟大家分享这么几个观点，关于对经济、通胀、流动性和政策热点的认识，最后谈一谈在资产配置领域我们的基本想法。&从短期来看，我们从3月份的数据还会看到一季度经济下行，基本成为定局，我们初步判断经济数据会有一个企稳的态势大致会出现在二季度，最有可能是在5月份，我想提醒大家的是，对于一季度经济下行的趋势没有必要过分悲观，而且我们应该淡然处之，为什么？我们已经看到了经济增长潜在增速呈现“下台阶”的过程，2013年我们谈的是7.5%-8%之间的台阶，2014年我们谈的是7%-7.5%这个台阶，2015年我们可能要谈6.5%-7%这个台阶。对于实际增长水平连续下滑的趋势怎么去认识呢？我觉得既然有共识，就没有必要过分悲观，因为悲观也是如此，这不是以我个人的意志为转移的。&恰恰在这样一个时候，我们应该从经济换模式的过程当中找出新的机会，短期来看有没有这样的机会呢？我们比较一下今天谈的稳增长政策和去年三季度谈的稳增长政策，我想提示一下，实际上从中央国务院的角度来讲，对经济政策的基调是没有变化的。很多人都拿着自己的想法去预测国务院宏观管理思路的变化，实际上我可以告诉大家，总的基调没有什么变化。&今年的宏观政策实际上已经是“手中有粮，心中不慌”。手中有良是两个方面，第一个层面是去年积累了经验，第二是在“两会”之前已经有政策清单和政策预案。刚才几位大佬也讲了，我们是政策市，如果想把经济打到8%以上、9%以上都没有问题，我们为什么要顶住压力保持定力呢？因为大家已经看到了刺激政策的不良后果，而资本市场有天然的愿意去想刺激政策，这种思路是不可取的，一旦经济出现下行，我们就想出台新的刺激政策，去炒周期股，这个思路应该已经抛到九霄云外了。&去年5月份开始了非常新的政策，就是打击虚假贸易，而且初见成效。今年从经济增长数字上来讲，由于基数因素，我们初步判断今年二季度可能与今年一季度大致持平或略高于一季度。&从中长期的视角来看，经济转型反映到经济数据上是什么表征呢？就是投资率呈现缓慢下行的状态，中国的投资率应该是大国当中最高的，我们现在的投资率还有47%，而投资率的走势和PPI走势恰恰是在08年之后出现了“大分岔”，这种分岔是不可持续的，08年的大分岔是由于大规模刺激政策造成的，那么未来的走势是什么呢？要么选择更大规模的刺激，让分岔更大，要么是分岔逐渐收窄，最后趋于一致，而我们现在执行的政策，是让这个分岔逐渐收窄，趋于一致的过程。但去产能非常缓慢，有什么办法能够提高经济增长的质量和效率，能够改善资本市场，能够提振信心呢？&第一是坚持不刺激。经济增长当中水分被大量的挤掉，看起来数字下降了，也就是说现在7%的增长速度大致相当于过去7.5%的增长速度，而且这里头还有一些水分，我们看主要的指标，特别是就业指标不是没有什么问题吗？所以不刺激可能是今年宏观管理政策非常重要的一个特点，我觉得也不要再提“刺激政策”这个词了。&第二是调结构促改革。即便是我们看到的固定资产投资、房地产投资，也是倾向于民生领域，我不知道为什么很多人一定要把民生领域的投资重新理解为刺激，不是这回事，无论是住房银行的组建，还是铁路投融资的举措，实际上表明现在的政府希望解决民生又能够拉动投资，不刺激也不表明我不再使用投资手段，这个是要分清楚的。&第三是结构性改革。我们最近看到的关于资本市场的改革实际上有非常重要的思路变化，去年是通过收紧流动性，倒逼结构调整，而今年是通过放松管制、改善资本市场的运营环境来实施调整。今年的方式是放松管制，做资本市场制度性的变化，通过资本市场来撬动，无论是优先股还是“国六条”，抑或是沪港通，特别是鼓励企业兼并重组，我们知道企业的兼并重组，特别是国有企业的兼并重组，通过股票市场、产权市场是非常重要的方式，从国家的角度来讲，既能起到国有企业改革推动混合所有制的作用，又能够起到为改革筹措资金的目的。&这一系列政策，包括后续我们看到的资本市场制度变革，实际上已经纳入到稳增长、调结构、促改革的政策清单中，今天的宏观管理政策已经摒弃了过去大投资、宽货币的思路，而转向定向投资、稳健货币的思路，摒弃了过去的西医疗法，而转向中医疗法，这个思路我觉得是要把握的。&未来的改革会涉及到行政、财税、金融、国企，从投资的角度来讲，国企改革和区域性协调发展将是今年非常重要的特点，我们未来的投资其实可以总结为两个字――优化，国企改革、企业兼并重组、混合所有制是优化，区域的协调发展是优化，传统产业的兼并重组是优化，新兴产业成长类股票的发展也是优化。&关于通胀，我也想提醒一句，3月份的数据可能处于低点，二季度由于翘尾因素，我们在二季度、三季度会看到CPI的回升，但这种回升基本上还处于年初3.5%的目标范围，四季度可能看到CPI的高点，这主要是基于对猪周期的判断，但总体而言，今年通胀的压力不大。&关于流动性，我想讲这么几个观点，从结果上来看，一季度流动性超宽松，既有需求端的原因，也有供给端的原因，我个人认为主要是需求端的原因，实际上就是我们面临衰退，风险偏好下降，有人讲从人民银行的调查看，三千家企业对于融资需求很旺盛，但是我们必须注意到由于对于非标的监管，大量的融资需求转向表内，所以从银行贷款利率上升的角度实际上是个假象。当然也有供给端的原因，由于央行引导货币贬值，1月份投放了大量货币，将近5000亿基础货币，这也导致利率快速上涨。中介端我们看到兴业银行收缩贷款和杭州事件，我们去年把2014年的基调定为防范风险。&稳增长会带动融资需求的回升，而季度是传统债务还本付息高发期，需求端有所改善，从供给端来讲，一季度的货币贬值和宽松超出人民银行的预期，而人民银行通过流动性操纵，适度引导流动性回归到中性，所以我们对二季度流动性的判断是略紧于一季度，但是不太可能出现去年6月份和12月份的“钱荒”，二季度流动性基本上处于风平浪静的状况。&关于政策热点，我想重点提示两条线索，一条线索是区域协同发展，一条线索是国企改革。&对于资本市场来讲，这个区域主题我们能看什么呢？第一轮能看到的是交通基础设施、港口、物流，第二轮是土地开发、园区建设，看得见摸得着的主要是前两个。而我个人更看好中长期发展，在区域协同当中能够把京津地区的医疗、教育、养老资源实现共享，这种共享不是把医院搬到廊坊去，也不是把人大附中搬到唐山去，现实可操作的办法恰恰是分院、分院的模式，是远程共享的模式。&关于国企改革，我讲讲熟悉的个案，中石化改革可能是一个标杆，是未来至少国企改革的重要方向，一个是所有制转型，一个是产业转型，所有制转型大家都看到了，我做一个答疑解惑，我们看到的30%混合所有制股份实际上是指不经过董事会、管理层决定的比例，30%-49%是需要董事会讨论，目前第一步还做不到超过51%。如果中石化的改革成为中央认可的样板，那么在股份比例上可能会有更大的突破，现在傅总所做的工作无非是两个，一是从公司治理上，在中石化复制中海油的模式，就是集团公司控股，底下是专业公司分别上市，所以大家看到中海油的模式基本上是上游的油公司、下游的化肥，中游是中海油服务，它是这种模式，而中石化原来的模式是整体上市，目前傅总做的工作就是改造，实际上他推动企业改革的速度大大超出我们的想象，因为我们知道中海油和中石化不是一个体量，中海油的员工只有十万人，中石化有一百五十万人，虽然两个公司的利润差不多，但是中石化从销售收入上讲是中海油的十倍。傅总2011年到中石化工作之后，推动速度很快，所以他的石油工程公司、量化工程公司已经重组完了，量化工程公司已经在H股上市，现在我们看到的是他对销售业务的重组。&在这里，提醒大家注意第二个层面的转型，即产业转型，也就是他要把包括油品销售业务的大销售业务，变成线上加线下结合的销售业务，传统的大型工业企业要和新的互联网企业结合，要和新的电商结合，也就是说在所有制上变成混合型，在产业融合上变成A+X，如果中石化所做的国企改革工作能够成为未来国企改革的至少一个样板的话，我觉得这一类企业是值得大家关注的。&最后，就大类资产配置谈几点看法，从股票市场我们还是建议，因为缺乏趋势性机会的时候，如果我们定位为未来几年都是牛熊并存，或者我们在某一个时间段看到所谓反弹机会的话，那么我希望大家抓住事件推动型、政策推动型机会，我们对5月份之前的判断更看好蓝筹股，但我们中长期在转型升级的背景之下是看好成长类。&从债券市场上，经济增长还不至于滑出底线，流动性总体比较适度，我们建议还是关注票息比较稳定的城投债。&对于房地产市场，我们建议大家关注政策面的温和变化，这种政策面的温和变化不是说它要刺激房地产，实际上是房地产管理思路发生了变化，分城施策、分类管理，而这种政策的变化不足以扭转房地产市场整体下行的趋势，但事实上房地产政策不会更紧，在有些地方甚至可能会根据实际情况略作放松，房地产政策的变化与区域协同主题的交集更值得大家关注。&从外汇市场来讲，央行不会任由汇率继续贬值，他的底限大致可以参照2012年汇率改革的水平，人民币兑美元应该是在6.25-6.30左右，如果突破这条线，央行依然会进行强力干预，因为央行要的是双向，不是单边贬值，它也不希望单边升值，也就是说人民币从中期来看还有升值空间。如果说拉长一个时间段，我们觉得未来3-5年，美元资产更有配置价值，美元进入比较长时间的大型上涨周期。&今天给大家简单汇报了一下我们对于今年乃至未来一个时期宏观经济走势、政策变化的基本看法，我们这个团队是一个比较年轻的团队，过去这些年做了一些工作，希望大家继续关注和支持我们。我就说这些。谢谢大家！&主持人：谢谢管院长给我们带来的主题演讲。今天由于时间关系，所以金牛投资经理的分享只进行了三位嘉宾，明天上午我们将会进行2014年中证金牛投资分享会，届时将会有朱雀投资的李华轮先生、明曜投资的曾昭雄先生、民生证券的传媒行业分析师郑平先生、上海泓湖投资的李蓓和北京和聚的李泽刚进行演讲，欢迎大家参加。随着时间的推进，2014年第五届中国私募金牛奖颁奖典礼暨高端论坛即将结束，感谢主办单位中国证券报社、感谢专业支持及独家协办单位国信证券、感谢中证网的直播以及现场所有的朋友，祝大家今后投资顺利，生活美满。再见！
大变革时代的投资策略――2014中证金牛投资分享会（4月13日）
大变革时代的投资策略――2014中证金牛投资分享会时间：日（星期日）09:00地点：深圳&主持人：尊敬的各位来宾，大家好！欢迎来到今天的中证金牛投资分享会，我是中国证券报研究中心副主任丛榕，是今天的主持人。临来深圳之前，我的领导跟我说，丛榕啊，给你派一活，咱们这个金牛私募的活动，第一天王晶主持，第二天由你来主持吧，我说好啊，正好是美女与帅哥的组合。结果领导笑着说“为什么不能是美女与野兽呢？”台下的诸位，要是觉得还是美女帅哥组合的，给点掌声，鼓励一下。感谢各位，希望大家以轻松、自由的心情来参与今天的主题讨论――大变革时代的投资策略。变革的时代，我以为一定是创新的时代，大变革时代，更是创新层出不穷的时代，作为中国的华尔街日报，中国证券报始终走在创新前沿，我们邀请中国证券报社长助理、中证投资资讯有限公司董事长赵维致欢迎词，为大家介绍一下我们的创新业务和一些战略构想。有请赵总。赵维：我有几句话一定要表达一下，非常感谢今天来跟我们做分享的几位基金大佬，其实去年都是半天的活动，今年我们扩充了一下，专门有一个关于投资理念的分享环节，这也说明金牛会的发展有一些小小的进步，我们确实有一批高端客户开始因为金牛奖的评选在关注我们这个群体，在中国能够持续实现超额正收益的投资经理，能有这个机会是非常难得，所以首先感谢他们来给我们做分享。&&顺带说一下，金牛会自去年成立以来，现在有四百多家私募基金是自然当选的会员，进入日常沟通状态，上市公司、高端投资者也参与相关的活动，对于我们来说，金牛会是提供三个平台，第一头金牛是高端交流平台，第二头金牛是我们有金牛资讯，今天来的相当一部分人也是金牛资讯的高端客户，第三个是未来我们和金牛基金一起发行更多的金牛产品，为高端投资者提供，我们一起朝这个方向努力，真正给中国的高端投资者做比较有特色的，真正能够实现长期回报的服务。谢谢大家！&主持人：刚才他提到了中证资讯业务，我本人就是这项目的创始人之一，到目前为止，也是这项服务计划的组织者，刚才赵总说了很多赞美之词，我其实挺诚惶诚恐，也愧不敢当，因为今天在座的，还有这个市场上最杰出的阳光私募基金管理人，在过去的一段时间里，他们用自己的职业态度和专业素养，为持有人实现了稳定的财富增值。放眼未来，如何在剧烈的变革中对冲不确定性，寻找踏实的投资机会，我们需要他们献上真知灼见。&首先请出的这一位，有典故，大家都知道，古代传说有四大神兽，青龙、白虎、朱雀、玄武，这个朱雀就是周身披火的凤凰，就是火凤凰，说到这儿，大家应该都猜到了，我们就有请过去一年里火得不得了的上海朱雀股权投资管理股份有限公司董事长李华轮先生为大家演讲。&李华轮：感谢主持人的介绍，我是朱雀投资的李华轮，我首先代表朱雀投资感谢主办方中国证券报和中证资讯对我们的支持和认可，还要感谢国信证券的大力支持，今天我给大家汇报三方面内容，我的话题分三部分，第一部分是朱雀投资目前对于形势的看法，我们叫“形势比人强”，第二个角度是分享一下对资产配置的简单看法，主题是“切忌南辕北辙”，第三是谈一下资产管理行业在现在市场决定经济、市场配置资源的主题下，资产管理行业具有哪些机会和挑战。&一、形势比人强&现在总体的经济情况比较差，你出去调研，无论走到什么企业，大家都说自己的成本很高，经营非常困难，即使是一些非常杰出的企业，我觉得现在几乎找不到特别满意的企业，过去做得好的企业在艰难的寻求突破，做得差的就更不用说了，过去三十年这么好的时代背景都没做起来，在现在这样的经济转型期就更加困难。在实体层面忧心忡忡的同卖方分析师用暴雨降至来描述经济数据，朱雀对经济一直持谨慎态度，我们也相信经济在今明两年还是逐渐释放压力的过程，地产、银行等等都是大家耳熟能详的东西。今年以来在汇率改革方面，央行出人意料的在一季度就扩大了汇率波动范围，从1%到2%，伴随着地产价格的下跌，又加剧了市场对于资产价格，尤其是对人民币资产价值贬值的担心。存款利率从去年以来利率中枢不断上行，现在也是在高位，给整个实体经济带来很大压力，朱雀对于利率市场化做了研究，研究结果显示在利率市场化的上半场，利率中枢不断上行，我们对中国的判断，伴随着互联网金融的催化，很快完成上半场到下半场的转化，现在我们处于信用风险释放期。最近的超日债违约也预示着这场风暴的开始。我引用总理在记者会上对债务问题的表述，他说“你问我是不是愿意看到金融产品的违约，我怎么会愿意看到呢？但是确实个别情况难以避免，我们必须加强监测，及时处理”，这反映了中央政府对这一轮金融风险释放客观的态度。&在短期风险释放的同时，就意味着这个市场风险偏好的下降，长期我们觉得有利于利率的下行，同时利率还会出现分化，其实最近我们就发现随着商业银行贷款结构的调整，一些新兴产业的企业拿到贷款时已显著比传统产业有很大优势，甚至在利率价格上也有很大优势，这是利率变化的新变化，出现了一些分化。朱雀从产品结构上也有相对偏低风险、偏中性收益的产品，我们明显感觉到客户兴趣的提升。&从去年十八大中央八项规定开始，三中全会出台的政策，以至于到最近领导的讲话，我们无疑都看到了改革方面的重大变化，我在这里引用了最近习总书记的一段话和张高丽出席中国发展论坛时开幕式的致辞，习总书记强调改革和创新，我们觉得特别值得关注，张高丽在中国发展论坛中谈到依法治国的基本方略，这个话题以前胡总书记也谈到，但这次不是简单救市，应该意味着中国的经济改革在向政治和行政领域深入，我们认为依法治国在未来需要保持高度关注，从全社会的角度来看。2013年朱雀报告的题目是商鞅立木彰显决心，现在大家依然还有很多困惑，目前市场上有两种思潮，一种思潮是认同改革的市场化方向，积极投身其中，包括企业家和投资者，与此相对应的还有一种思潮就是对政治改革方向非常迷茫，认为改革会给经济带来很大的不确定性，我觉得国企改革是很重要的试金石，我们过去的国企改革和国有资产更多的是冲着分蛋糕，未来的国企改革是大家一起做大，如果说以往跟权贵相结合是一种风险偏好，以风险收益不对等作为特征，那么目前这一轮的国企改革应该是重在市场竞争，它也是少数人得益，少数勇于竞争、勇于创新的人得益，但风险收益是均等的，它是奖励赢家的，我们相信就像过去的中央八项规定，后来纠正了很多人对改革的担心，这一轮我相信也会纠正很多人的观点，现在各地的改革都是从最好的国有企业入手，从国企来说是中石化，中石化拿出了最好的资产，而且强调市场透明定价，这些方面相信都会不断激发大家改革的信心。&从改革方向、基本面、估值等方面来看，朱雀判断2014年大概率是股票和债券的拐点，现在回过头来看，利率的高点已经过去了，大概去年已经见顶了，站在这个时点上，我觉得股市值得积极期待。面对不好的经济环境我们应该更有信心，因为它能激发中国经济的驱动力。&二、切忌南辕北辙&过去几年市场有很多机遇，这个机遇的特征不是抓大放小，而是抓小放大，站在这个时点上，很多人又开始质疑，创业板会不会跌到1000点？或者成长股会被彻底颠覆？我在这里举两个例子来说明未来如果我们要转型，应该把资产配置集中在哪些方向。我前段时间和一些企业家出访以色列，以色列这个国家大家都很清楚，全世界的犹太人现在是1400万人，占世界人口的0.2%，但是在过去的一百年间他们取得了15%的诺贝尔奖，以色列的人口占世界人口的0.1%，但他们占网络市场全球份额的8%，网络安全市场的15%，他们在新兴产业领域拥有最高的份额。以色列的人均风险投资资本是美国的2.5倍、欧洲的5倍、中国的20倍、印度的300倍，以色列在纳斯达克上市的新兴企业总数超过了欧洲，也超过了日本、韩国、中国和印度四国的总和，以色列只有七八百万人，其中还有一百多万阿拉伯人，周边的阿拉伯国家的GDP低于以色列，其中在GDP的比例里，高科技占15%。我们去跟以色列交流，政界、商界、军界、民间、大学等等进行非常广泛的交流，但是我没有听到一个人讲GDP，每个人都在谈怎么在商业模式上创新，我的产品怎么征服世界，以色列是一个小国家，以色列的企业家很多既是企业家，也是投资家，一个企业家有很多个企业，因为国家很小，所发明创造的产品肯定是要卖给全世界，所以他们不断的在进行这方面的探索，以色列的经济部长是四个企业的创业家，后来竞选经济部长，他们的经济部长相当于副总理，是国家三号人物，他说我们要怎么样通过各种装备设施能够准备的打击内敌和外敌，大家其实都是在冲怎么样创新去努力。这种创新求新精神是使以色列成为世界强国的重要基础。&观察国内，无论是转型成功的，还是突破原有格局，打开发展空间的优秀领先公司，相信很多公司是大家耳熟能详的，也无一例外的在这个过程中通过自己的创新和奋斗不断强化核心竞争力，提升估值，提升市值，这背后的重要支撑就是企业家的激情，朱雀在2012年年报时提出了一线曙光，我们认为这些代表未来的企业就是中国资本市场中未来牛市的一线曙光，实际上刚才谈到以色列，我这次来想给大家介绍一下海天科技这家企业，是一个在香港的上市公司，这个公司是66年成立的，老板张总今年已经79岁了，他当时一百块钱创造了这家企业，我不想多解释他的产品，让我感动的是他旗下另外一个公司海天精工，大家也知道，我们国家发展航母也罢，发展航空也罢，除了材料障碍之外，还有一个很大的障碍就是加工，我们国家有很多机床厂，像沈阳机床都是全世界最大的机床厂，销售额也是全世界最大的，但是我们在核心高端装备上没有这个能力，直到目前为止我们还没有自己非常好的数控设备，张总这十几年来陆续投了几十个亿，截止到去年有十几亿的收入，前年有将近二十个亿。去年我问他，他说利润只有四千多万，其实四千多万不是亏的，因为这个企业从创业到现在几乎没有贷过银行的钱，没有做过装备以外的事，每分钱都是自己的，换句话说，我投进去几十亿的钱就放在银行每年也有上亿的利息，但是这是他们最集中资源投入的一块，为什么要这样做呢？就是因为作为一个在注塑机方面已经取得成功的企业，他们希望为国家在加工技术方面引领中国这方面的优势，为以后的发动机、高端精密设备做出自己的贡献，我们碰到一个德国人，他说在德国认识中国，很多人是从海天开始的，我想说的是不仅在以色列，中国也有一批这样的企业，你去问他，这些企业家会说我们这些民企都是小老生，要低调，但另外一方面，从为国家做贡献，从为行业做贡献来说，他们是以民族和国家为己任，这是中国未来不能南辕北辙非常重要的一点，我们不能说这个很便宜，跌了很多年了，就像南辕北辙故事里说我的马很好，我的车非常精良，但问题是如果你的方向错了，那就叫背道而驰。&最近有一部很流行的电视剧《纸牌屋》里有一句话，即“改变就是进步，经常进步就是完美”，朱雀今年的工作就是积极的关注和支持这样的企业发展，无论是从资产配置的角度还是从定价的角度，我们不断的寻求创新求变的优秀公司，同时也重视这些企业背后的企业家的发展，我们认为未来中国的转型和改革是不可能改变的主题，如果说创业板像有的人担心的那样真的会到1000点的话，我认为那是资本市场对中国转型失败的预期，如果这一天真的发生了，那么我相信所有看好改革转型的人应该变得更加贪婪。&三、资产管理行业面临的机遇和挑战&十八届三中全会提出市场在资源配置中起决定性作用，但是我觉得对资本市场来说是非常大的机遇，举目望去，尽管资本家有各种各样的缺点，但最透明、定价最公允的也就是我们这样一个市场，从资产管理方面来说，我们未来3-5年、5-10年面临着黄金机遇，我经常说未来的10-20年也许就是地产未来10-20年面临的机遇，但是市场的变化和证监会推出的各种改革创新，也给这个行业带来更多挑战，机遇和挑战是并存的，我觉得机遇咱们就不用说了，06、07年两年大牛市，公募基金从一两百亿发展到两三千亿，如果中国改革成功的话，在座各位中会诞生上万亿的资产管理公司，这个并不奇怪，但问题是我们怎样面对这样的挑战。朱雀认为首先是人才和商业模式，我们这个行业是一个“拼人”的行业，我今天早餐还和一个朋友说这个行业以前是招到牛人，但实际上这个行业也是灭牛人的行业，所有牛人最后的结果就是被灭掉，就像武侠小说里说的，屠龙刀很牛，问题是倚天剑也很厉害，所以在这样的情况下，我们要在人和商业模式上并重，我跟一位朋友讨论资产管理行业到底是人重要还是商业模式重要？我们讨论最后的结果是都很重要，没有永远不败的牛人，也没有永恒不变的商业模式，二者要并重。&最近我看到一个新型研究所，他们建立了一个群，除了资本市场、研究员、基金经理以外，还有很多产业界的专家学者，大家就一个问题很快进行纵深探讨，朱雀认为资产管理行业和其他行业一样，面临着商业模式创新和市场创新的挑战，所以在重大机遇面前，打破原有投资框架并进行产品创新是我们必须面对的现实，朱雀一方面珍惜市场所带来的一线曙光的机会，就是一些成长型的公司在成长过程中不断发展壮大，给投资者带来机遇，我们觉得这是一个非常非常重要的机遇，我们期望着一线曙光能变成满园春色，最后带来中国的转型牛市。但另一方面我们也直面行业挑战，积极创新，我们在原来传统管理模式上面对指数波动的挑战，过去几年做了α产品，尽量把指数波动平抑掉，尽量获取这些公司α成长，给客户带来收益。另一方面，为了更多的支持产业投资，支持这些企业转型，我们也成立了自己的并购基金，给他们提供更多的金融杠杆，去支持这些企业的发展。我们面对市场不同的风险偏好需求，在座也有银行渠道的领导，客户原来习惯了信托的回报，现在信托有比较大的风险，我们发行固定收益产品，总之就是一句话，你去跟生产经营企业交流，他们经常会说“我怎么能够满足客户的需求？”我觉得我们这个行业的人也要问自己这句话，我们怎么能够满足客户日新月异的需求，谁能满足客户日新月异的需求，谁就会更多的赢得未来资产管理行业的黄金十年。谢谢大家！&主持人：接下来是互动环节。&提问：如果未来您对整个市场的趋势都是比较积极的态度，对于新兴产业有很好的展望，但新兴产业、创业板有非常大的回撤，在回撤的局面下，您如何控制净值回撤？&李华轮：这是一个比较现实的问题，我们也经常在讨论，实际上回撤的问题就是您对估值的看法，我在去年、前年经常禁止研究员去看估值，尤其是对一个行业企业没有深入认识之前，估值的意义是不大的，投资者经常谈估值，PE、PB是多少倍，实际上对我们有意义的并不是估值，没有人告诉你3倍就会涨到6倍，30倍就会跌到15倍，我们知道我们想赚的钱是市值的增长，对我们有意义的是这个企业现在你100亿市值买进去，它能不能涨到150倍、200倍，这比估值更有意义。所以我们在要求研究员做研究时，首先要把市值空间想清楚，就是这个企业未来比较确定的行业增长空间有多少，你比较确定能拿到的份额是多少，你能分到多少，可预期的利润收入水平是多少，你给我的市值预期是多少，在这个框架之后再来谈估值。&我这样说的意思是实际上真正的估值回撤，就像打仗时说的一句话“最好的防守就是进攻”，投资者把钱交给你，我们经常在市场很恐慌的时候跟基金经理说这个时候如果你}